恩捷股份(002812)：與寧德時(shí)代合資布局隔膜產(chǎn)能 強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合攜手高成長(zhǎng)

公司近況

11 月10 日，恩捷股份發(fā)布公告，與寧德時(shí)代共同設(shè)立平臺(tái)公司投資干法隔膜及濕法隔膜項(xiàng)目，其中恩捷股份持有平臺(tái)公司股權(quán)51%，寧德時(shí)代持有49%。平臺(tái)公司投資設(shè)立濕法隔膜項(xiàng)目公司，產(chǎn)能規(guī)劃16 億平;平臺(tái)公司與江西恩博合資設(shè)立干法隔膜項(xiàng)目公司，產(chǎn)能規(guī)劃20 億平。

評(píng)論

強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，攜手高成長(zhǎng)。此次合作設(shè)立的干/濕法項(xiàng)目公司計(jì)劃優(yōu)先對(duì)寧德時(shí)代供貨，同時(shí)基于本次合作，未來(lái)五年內(nèi)、同等商務(wù)條件下、恩捷其余濕法隔膜產(chǎn)能優(yōu)先向?qū)幍鹿?yīng)，寧德也優(yōu)先對(duì)恩捷出貨進(jìn)行采購(gòu)，雙方在短期與中長(zhǎng)期內(nèi)均形成高度綁定，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合攜手高成長(zhǎng)。

于恩捷股份而言，合資公司設(shè)立進(jìn)一步穩(wěn)固全球隔膜龍頭地位，干法隔膜競(jìng)爭(zhēng)力獲認(rèn)可。2021 年8 月，恩捷與億緯鋰能成立合資公司投建濕法涂覆膜產(chǎn)能，此次恩捷與寧德時(shí)代成立合資公司布局干法及濕法隔膜產(chǎn)能，我們認(rèn)為公司憑借成本、品質(zhì)與規(guī)模優(yōu)勢(shì)，深度綁定下游主要大客戶，其未來(lái)產(chǎn)能出貨具備更高的確定性，我們預(yù)期公司中長(zhǎng)期全球份額穩(wěn)步提升至50%。同時(shí)，干法隔膜合資擴(kuò)產(chǎn)也側(cè)面驗(yàn)證公司與Celgard合資布局的干法隔膜具備成本與品質(zhì)實(shí)力，已獲得寧德時(shí)代全面認(rèn)可。

于寧德時(shí)代而言，此次合作保障短期濕法隔膜供給，進(jìn)一步完善公司產(chǎn)業(yè)鏈垂直布局，并支撐中長(zhǎng)期儲(chǔ)能市場(chǎng)高增需求。我們強(qiáng)調(diào)在下游新能源車需求快速釋放帶來(lái)產(chǎn)業(yè)鏈供需錯(cuò)位加劇的背景下，原材料供應(yīng)保障將成為核心競(jìng)爭(zhēng)要素。根據(jù)我們測(cè)算，受隔膜設(shè)備產(chǎn)能供給及長(zhǎng)擴(kuò)產(chǎn)周期限制，隔膜行業(yè)在2022-2023 年將維持供需緊張。此次公告中約定同等商務(wù)條件下恩捷全資的濕法產(chǎn)能優(yōu)先供給寧德，將有效保障寧德短期濕法隔膜需求。同時(shí)，此次合作規(guī)劃建設(shè)20 億平干法隔膜，對(duì)應(yīng)超100GWh鋰電池產(chǎn)能，我們認(rèn)為此產(chǎn)能將主要為中長(zhǎng)期儲(chǔ)能市場(chǎng)做儲(chǔ)備，儲(chǔ)能市場(chǎng)遠(yuǎn)期爆發(fā)可期。

估值與建議

公司與寧德加深綁定，干法/濕法隔膜競(jìng)爭(zhēng)壁壘高鑄。我們維持恩捷股份2021/2022/2023 年凈利潤(rùn)25.2/45.9/73.1 億元。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023 年32.3x P/E。維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)與330 元目標(biāo)價(jià)，對(duì)應(yīng)40.3x 2023 年P(guān)/E，較當(dāng)前股價(jià)有24.8%的上行空間。

風(fēng)險(xiǎn)

全球新能源車銷量不及預(yù)期，隔膜行業(yè)產(chǎn)能釋放加快，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇價(jià)格下降超預(yù)期。